近年來，ESG主題指數(shù)以優(yōu)于傳統(tǒng)主題指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)韌性和回報(bào)率，吸引著全球投資者的廣泛關(guān)注。ESG主題指數(shù)作為負(fù)責(zé)任投資者參與ESG投資市場的重要工具，整合了環(huán)境、社會和公司治理三個(gè)維度因素，反映了持倉樣本在環(huán)境保護(hù)、履行社會責(zé)任和自身可持續(xù)發(fā)展方面的能力，是引導(dǎo)社會資本流向可持續(xù)發(fā)展項(xiàng)目以支持經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的重要金融工具。本文首先介紹ESG主題指數(shù)的內(nèi)涵及應(yīng)用意義，然后選取國際市場中具有代表性的ESG主題指數(shù)，從指數(shù)的構(gòu)建方法、市場表現(xiàn)和衍生金融產(chǎn)品等維度進(jìn)行分析，最后提出促進(jìn)我國ESG主題指數(shù)發(fā)展的相關(guān)建議。

 

　　一、什么是ESG主題指數(shù)

 

　　ESG，即環(huán)境、社會和公司治理，主要通過非財(cái)務(wù)信息評估企業(yè)在履行環(huán)境及社會責(zé)任，以及強(qiáng)化內(nèi)部治理方面的表現(xiàn)。在市場應(yīng)用層面，則主要包括信息披露、評估評級和投資實(shí)踐三個(gè)方面的內(nèi)容。

 

　　近年來，隨著越來越多的金融機(jī)構(gòu)開始關(guān)注ESG投資領(lǐng)域、持續(xù)加大對ESG金融產(chǎn)品的創(chuàng)新開發(fā)力度，將ESG主題與指數(shù)產(chǎn)品相結(jié)合，開發(fā)出一系列ESG主題指數(shù)。從是否具備參與市場交易的特點(diǎn)上看，這些指數(shù)產(chǎn)品可大致分為ESG股票指數(shù)與ESG債券指數(shù)兩類。其中，ESG股票指數(shù)是指各類指數(shù)公司、ESG評級機(jī)構(gòu)等依據(jù)上市企業(yè)在E、S和G三個(gè)維度的評級表現(xiàn)對各上市企業(yè)進(jìn)行篩選及加權(quán)匯總，通過對ESG表現(xiàn)較好股票賦予更大權(quán)重和曝光率，反映具有可持續(xù)發(fā)展能力的企業(yè)股價(jià)的總體變化，從而通過資金流動(dòng)引導(dǎo)企業(yè)積極履行環(huán)境保護(hù)、支持社會發(fā)展等責(zé)任。ESG債券指數(shù)則是從募集資金投向和發(fā)債人兩個(gè)維度出發(fā)選擇樣本券，或是判斷債券募集資金是否基于明確的標(biāo)準(zhǔn)原則投向ESG相關(guān)項(xiàng)目，或是判斷債券發(fā)行主體自身的ESG表現(xiàn)是否較好，在此基礎(chǔ)上以樣本券的債券價(jià)格作為核算依據(jù)形成指數(shù)。

 

　　ESG主題指數(shù)的應(yīng)用意義主要體現(xiàn)在三個(gè)層面：企業(yè)層面，ESG主題指數(shù)可以有效綜合衡量企業(yè)在應(yīng)對氣候變化和實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)上的可持續(xù)發(fā)展能力，為企業(yè)自身碳中和目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)提供評估手段。同時(shí)，ESG將助力企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)中的節(jié)能減排、環(huán)境保護(hù)等碳中和績效的達(dá)成。此外，ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)可以樹立良好的企業(yè)聲譽(yù)，一定程度上也可以拓寬融資渠道。金融機(jī)構(gòu)層面，ESG主題指數(shù)是應(yīng)對氣候風(fēng)險(xiǎn)，踐行低碳投融資的重要抓手。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)以ESG為抓手，通過提供多樣化的低碳金融產(chǎn)品，促進(jìn)低碳、循環(huán)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及碳中和目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。投資類金融機(jī)構(gòu)可以通過將ESG指標(biāo)納入投資決策流程，根據(jù)碳中和目標(biāo)適時(shí)調(diào)整投資戰(zhàn)略，主動(dòng)識別和控制與碳中和密切相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，積極踐行低碳投資，擴(kuò)大對綠色領(lǐng)域的投資規(guī)模。政策與監(jiān)管層面，ESG主題指數(shù)可以有效衡量行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展水平，有效助力傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和碳排放工作的開展，支持碳中和目標(biāo)的達(dá)成。

　　二、國際ESG主題指數(shù)的構(gòu)建

　　(一)ESG主題指數(shù)構(gòu)建方法

 

　　國際上，第一支ESG指數(shù)Domini 400 Social Index(現(xiàn)為MSCI KLD 400 Social Index)由研究機(jī)構(gòu)KLD于1990年首次推出。經(jīng)過30年發(fā)展，當(dāng)前全球已有超過2000支ESG相關(guān)指數(shù)供投資者選擇，涵蓋了股票指數(shù)、固收指數(shù)，既有地域性指數(shù)，也有全球綜合指數(shù)，并在此基礎(chǔ)上生成了一系列衍生金融產(chǎn)品。其中，影響力較為廣泛的是明晟ESG指數(shù)系列(MSCI ESG Index)、道瓊永續(xù)指數(shù)系列(Dow Jones Sustainability Index)和富時(shí)永續(xù)指數(shù)系列(FTSE ESG Index)。如圖1所示，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2021年底，三家指數(shù)公司發(fā)布的ESG主題股票指數(shù)共計(jì)72只，ESG主題債券指數(shù)共計(jì)22只。

 

　　當(dāng)前，上述國際代表性ESG主題指數(shù)構(gòu)建方法如表1所示，可以看出，這些指數(shù)的構(gòu)建方法主要呈現(xiàn)出以下三種特征，一是均有采取負(fù)面篩選的方式，依據(jù)企業(yè)自身業(yè)務(wù)活動(dòng)或《聯(lián)合國全球契約原則》對指數(shù)樣本進(jìn)行剔除；二是依據(jù)企業(yè)ESG評分，選擇ESG得分表現(xiàn)較為突出的樣本；三是在匯總加權(quán)時(shí)，按照ESG或特定主題(如低碳主題)對入選樣本進(jìn)行加權(quán)。
 

 

 

　　(二)ESG主題指數(shù)構(gòu)建流程

 

　　本節(jié)將以ESG股票指數(shù)為例，進(jìn)一步分析ESG主題指數(shù)的構(gòu)建流程。目前，國際上ESG股票指數(shù)的構(gòu)建過程通常遵循“五步走”流程(如圖2)。第一步，選取基準(zhǔn)指數(shù)，以基準(zhǔn)指數(shù)的樣本股作為初始參考。第二步，“掃描”完成樣本股的負(fù)面篩選，依據(jù)樣本股公司所涉及的商業(yè)領(lǐng)域、公司是否存在爭議話題如人權(quán)問題及其他標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行負(fù)面篩選。第三步，整合相關(guān)因子進(jìn)行ESG評分評級，并根據(jù)指數(shù)設(shè)計(jì)的不同目的進(jìn)行排序和再篩選，選出最終的ESG指數(shù)樣本股。第四步，進(jìn)行樣本股加權(quán)，通常會在指數(shù)設(shè)計(jì)目的、地域分布、與基準(zhǔn)指數(shù)的一致性等條件下制定權(quán)重規(guī)則。一般采用的權(quán)重方法有三種：按市值加權(quán)、平權(quán)和向特定指標(biāo)傾斜以達(dá)到相應(yīng)的指數(shù)設(shè)計(jì)目的。第五步，指數(shù)的定期維護(hù)、更新和修正。

 

 

　　(三)案例分析—— MSCI ESG Leaders Index

 

　　以明晟公司2020年發(fā)布的MSCI ESG Leaders Index為例，該指數(shù)作為ESG領(lǐng)先指數(shù)，旨在引導(dǎo)市場關(guān)注優(yōu)質(zhì)的、領(lǐng)先的ESG公司股票，倡導(dǎo)ESG投資理念。其構(gòu)建過程遵循“五步走”的流程，其基準(zhǔn)指數(shù)選取的是明晟公司的MSCI Global Investable Market Indexes (GIMI)指數(shù)，并覆蓋了該條指數(shù)50%市值的范圍。

 

　　在負(fù)面篩選過程中，明晟公司按照公司涉及的商業(yè)領(lǐng)域的爭議程度劃分了四個(gè)等級，依次為：“極有爭議”如生化武器、燃燒武器等、“嚴(yán)重爭議”如核導(dǎo)彈及相關(guān)配件、“較有爭議”如民用槍支、煙草等、“略有爭議”如博彩、酒精飲品、核能等。MSCI ESG Leaders Index作為ESG領(lǐng)先指數(shù)，排除了所有涉及到以上四種程度所對應(yīng)的商業(yè)的公司。

 

　　在因子整合并綜合評級過程中，該指數(shù)首先要求股票公司需同時(shí)滿足ESG評級達(dá)到BB及以上(從AAA到CCC共七個(gè)等級)、爭議指數(shù)達(dá)到3分及以上(十分制，零分代表最具爭議)。ESG評級過程中環(huán)境、社會、公司治理三個(gè)一級指標(biāo)并列同權(quán)。環(huán)境方面，打分指標(biāo)主要涉及四個(gè)主題：氣候變化、自然資源、污染和廢棄物、環(huán)境相關(guān)的發(fā)展機(jī)會；社會方面，主要涉及人力資源、產(chǎn)品責(zé)任、和利益相關(guān)方是否存在沖突以及和社會責(zé)任相關(guān)的發(fā)展機(jī)會；治理方面主要涉及公司治理和公司行為。此外，該指數(shù)還會同時(shí)考慮ESG趨勢分?jǐn)?shù)、當(dāng)前是否已入選本指數(shù)、行業(yè)調(diào)整后的ESG評分。而后進(jìn)行流動(dòng)市值加權(quán)，形成最終的指數(shù)，并且每季度對指數(shù)進(jìn)行維護(hù)和調(diào)整。

 

　　三、國際ESG主題指數(shù)市場表現(xiàn)和衍生金融產(chǎn)品

　　(一)國際ESG主題指數(shù)市場表現(xiàn)

 

　　根據(jù)香港交易所于2020年11月發(fā)布的《ESG股票指數(shù)與傳統(tǒng)股票指數(shù)的表現(xiàn)比較》，部分國際ESG指數(shù)表現(xiàn)呈現(xiàn)出兩個(gè)特點(diǎn)：一是大多數(shù)時(shí)候，ESG指數(shù)的投資回報(bào)率和回報(bào)率波幅與母指數(shù)不相伯仲，且在一些情況下，ESG指數(shù)會更勝一籌。這一定程度上說明了ESG投資在追求道德投資的同時(shí)，通常并不會犧牲財(cái)務(wù)回報(bào)。如圖3所示，該報(bào)告2010年7月至2020年6月這一期間的各代表性ESG主題指數(shù)與對應(yīng)的母指數(shù)的回報(bào)表現(xiàn)作比較，并對每日回報(bào)率的差異進(jìn)行了t-檢驗(yàn)及F-檢驗(yàn)以探究該差異在統(tǒng)計(jì)學(xué)上是否具有顯著性。結(jié)果顯示，在所研究的23對指數(shù)中，有13對的ESG主題指數(shù)的平均每日回報(bào)率高于其母指數(shù)，當(dāng)中8對(全球市場指數(shù)1對、地區(qū)市場指數(shù)6對、本地市場指數(shù)1對)在統(tǒng)計(jì)學(xué)上有顯著差異。這一定程度上說明了，即使許多時(shí)候ESG主題指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)表現(xiàn)就算不是比其母指數(shù)更勝一籌，也不相伯仲，即有較高回報(bào)及/或較低風(fēng)險(xiǎn)(每日回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差)。

 

　　第二個(gè)特點(diǎn)是多只ESG地區(qū)指數(shù)在不同長短投資期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)都持續(xù)地優(yōu)于其母指數(shù)。這些實(shí)證或意味著個(gè)別ESG主題指數(shù)可能是因自有的特色令其表現(xiàn)優(yōu)于其母指數(shù)。ESG主題指數(shù)的表現(xiàn)可以勝過其母指數(shù)的原因，也許是ESG表現(xiàn)較好的成份股都有較佳的企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)及或投資者對ESG表現(xiàn)較好的公司的評價(jià)更高，又或是投資者對特定 ESG 投資策略有所偏好。如圖4所示，新興市場中有較高 ESG 評級的公司， 其財(cái)務(wù)業(yè)績通常較佳，這或可解釋為何一些新興市場的ESG指數(shù)取得較佳的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。

 

　　(二)ESG指數(shù)ETF與其衍生金融產(chǎn)品

 

　　ETF是“交易型開放式指數(shù)基金”，大多數(shù)ETF屬于被動(dòng)型基金，會跟蹤特定的指數(shù)，ESG類ETF即跟蹤特定ESG指數(shù)的基金。ESG指數(shù)ETF的內(nèi)核是ESG指數(shù)，只有ESG指數(shù)編制合理、透明、有效，其ESG類ETF才能獲得認(rèn)可。此外，ESG類ETF當(dāng)前面臨的主要問題在于規(guī)模與流動(dòng)性，這互為因果的兩者才能滿足投資者的交易需求。ESG類ETF本身規(guī)模較小，流動(dòng)性較差。為解決流動(dòng)性問題，一方面可由做市商持續(xù)提供雙邊報(bào)價(jià)。當(dāng)做市商在為市場提供流動(dòng)性的同時(shí)，也可以獲得相應(yīng)的激勵(lì)。另一方面，國際上推出了ESG指數(shù)的相關(guān)衍生品，旨在增加ESG類ETF的流動(dòng)性。

 

　　現(xiàn)階段，國際市場上基于ESG指數(shù)開發(fā)的衍生金融產(chǎn)品發(fā)展主要呈現(xiàn)出如下特點(diǎn)和趨勢：一是品種工具逐漸健全，已成為一種新型指數(shù)衍生品類別。如圖5所示，Eurex交易所推出了各類追蹤ESG指數(shù)的相應(yīng)期權(quán)、期貨產(chǎn)品。此外，國際上最新發(fā)布了多只基于ESG指數(shù)開展的創(chuàng)新型衍生金融產(chǎn)品，包括BlackRock發(fā)布的iShares Core MSCI Australia ESG Leaders ETF(IESG)、BNP Paribas推出的BNP Paribas Easy Low Carbon 300 World PAB UCITS ETF以及J.P. Morgan 推出的名為JPM UK Sustainable Equity和JPM Global Sustainable Equity的兩個(gè)可持續(xù)主題OEIC等。二是交易所在選取標(biāo)的指數(shù)時(shí)多立足當(dāng)?shù)厥袌?，且依?jù)客戶需求推出定制化服務(wù)。例如，ICE美國在選取標(biāo)的指數(shù)時(shí)既立足全球，也扎根美國市場；Nasdaq曾表示除現(xiàn)有指數(shù)期貨外，還將致力于推出客戶“定制型”ESG衍生品。

 

 

　　四、對國內(nèi)ESG主題指數(shù)發(fā)展的建議

 

　　通過上文國際ESG主題指數(shù)的構(gòu)建方法及構(gòu)建流程的分析，可以看出，與國際相比，國內(nèi)ESG主題指數(shù)的發(fā)展仍處于初級階段，無論是在基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的獲取、指數(shù)構(gòu)建方法還是基于指數(shù)產(chǎn)品的創(chuàng)新開發(fā)等方面，均與國際市場存在一定的差距，未來有待進(jìn)一步完善。
 

　　 (一)進(jìn)一步構(gòu)建完善ESG評級制度

 

　　從國際經(jīng)驗(yàn)看，底層數(shù)據(jù)越充實(shí)，ESG評級的準(zhǔn)確度和可信度就越高。現(xiàn)階段海外ESG評級機(jī)構(gòu)較多，評價(jià)體系也較為成熟，包括MSCI ESG評價(jià)體系、標(biāo)普道瓊斯ESG評價(jià)體系、湯森路透ESG評價(jià)體系、FTSE ESG評價(jià)體系等。與之相比，雖然近年來國內(nèi)也已經(jīng)出現(xiàn)了許多提供ESG評級服務(wù)的機(jī)構(gòu)，但整體ESG評級行業(yè)仍處于初步發(fā)展階段。我國應(yīng)鼓勵(lì)更多的ESG評級機(jī)構(gòu)積極開發(fā)ESG評估方法學(xué)并開展實(shí)踐應(yīng)用，充分利用區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)等技術(shù)搭建ESG數(shù)據(jù)庫，同時(shí)制定透明清晰的ESG評級實(shí)踐操作指引，從而增強(qiáng)底層數(shù)據(jù)的充實(shí)性、真實(shí)性和準(zhǔn)確性，進(jìn)而提升ESG評級質(zhì)量。

 

　　(二)豐富指數(shù)主題與定制化服務(wù)

 

　　從指數(shù)類型來看，雖然國內(nèi)ESG指數(shù)數(shù)量近年來持續(xù)增長，但在指數(shù)類型創(chuàng)新、定制化產(chǎn)品服務(wù)等方面仍有不足。在國際市場中，近年來許多機(jī)構(gòu)針對ESG指數(shù)的市場需求和發(fā)展趨勢推出了定制化產(chǎn)品服務(wù)，比如MSCI目前發(fā)布的全球指數(shù)ESG指數(shù)數(shù)量不超過30支，但實(shí)際上針對特定的地區(qū)和行業(yè)形成了大量定制化指數(shù)；Nasdaq曾表示將致力于推出客戶“定制型”ESG衍生品，方便客戶自行選擇組成標(biāo)的指數(shù)的一攬子成分股等。當(dāng)前，雖然我國的ESG主題指數(shù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，但是在定制化產(chǎn)品開發(fā)和相關(guān)服務(wù)方面仍有待豐富。未來，指數(shù)公司等金融機(jī)構(gòu)可借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，聚焦特定地區(qū)或行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展情況評估，并基于客戶需求，提供更加多元化、定制化的指數(shù)產(chǎn)品與服務(wù)，從而引導(dǎo)更多負(fù)責(zé)任投資者通過指數(shù)產(chǎn)品參與到ESG投資市場之中。

 

　　(三)探索開發(fā)指數(shù)衍生金融產(chǎn)品

 

　　近年來，國際上ESG衍生品類型逐漸健全，從品種工具角度來看，已兼具期貨及期權(quán)，且隨著市場需求的變化持續(xù)創(chuàng)新。然而，與國際相比，國內(nèi)基于ESG指數(shù)的衍生金融產(chǎn)品開發(fā)仍處于早期階段，目前尚未發(fā)布ESG指數(shù)衍生品。在歐美市場，ESG指數(shù)衍生品有著較為成熟的現(xiàn)貨市場，支撐了歐美交易所在ESG指數(shù)衍生品上的探索。當(dāng)前，國內(nèi)市場相關(guān)基礎(chǔ)仍不夠充分，國內(nèi)交易所應(yīng)對此保持跟蹤和關(guān)注，適時(shí)開展ESG指數(shù)衍生品的探索。此外，隨著“碳中和”發(fā)展趨勢下全國統(tǒng)一碳市場的建立和逐步完善，期貨交易所、指數(shù)公司等市場機(jī)構(gòu)可進(jìn)一步研發(fā)碳金融衍生品，包括指數(shù)期貨、指數(shù)期權(quán)等，并同步發(fā)展相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理制度。

 

　　原標(biāo)題：IIGF觀點(diǎn) | 國際ESG主題指數(shù)構(gòu)建分析